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A股市場中，每天都充滿著“漲停”誘惑，資本市場上從來不缺熱點(diǎn)概念，但投資的原則是“寧可錯(cuò)過，不要做錯(cuò)”。

錯(cuò)過超越自己能力圈的投資，并不是過錯(cuò)；但如果被搖曳生姿的熱點(diǎn)概念誘惑，錯(cuò)估了自己的能力圈，則犯了投資大忌。

“股神”巴菲特錯(cuò)過了互聯(lián)網(wǎng)行情，錯(cuò)過了新能源汽車的行情，錯(cuò)過了……但并不妨礙他有公開業(yè)績記錄的6年賺取超5萬倍的收益。即使從2010年算起，世界已經(jīng)進(jìn)入快速變化的互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，而伯克希爾當(dāng)時(shí)的市值也已經(jīng)高達(dá)1500億美元，但這并不妨礙伯克希爾股價(jià)在過去14年中上漲了近6倍，年化收益率為15%。

總有一種聲音在催促人們行動(dòng)，那就是如果不搭上時(shí)代的列車，你將錯(cuò)過暴利的機(jī)會(huì)。事實(shí)上，投資的首要原則是聚焦于風(fēng)險(xiǎn)，而不是聚焦于收益。最優(yōu)秀的投資人都是長期沒有不可逆的重大虧損的，那些缺乏時(shí)間檢驗(yàn)、無法看清長期盈利模式的企業(yè)很難進(jìn)入他們的投資視野。

市場教會(huì)了最激進(jìn)的“基金獵手”謙卑

有一位曾叫板過巴菲特的“基金獵手”，但在資本市場沉浮20年后，他選擇成為專注于“長期深度價(jià)值投資”的專業(yè)投資者。

這位基金經(jīng)理就是對(duì)沖基金TCI（ The Children’s Invest Fund）的掌門人克里斯·霍恩。TCI目前管理著超過600億美元的資產(chǎn)，在過去20年里，TCI的年化回報(bào)率長期保持在15%以上，是全球表現(xiàn)最優(yōu)秀的基金之一。

霍恩最近在訪談中表示，每次投資前，他一定會(huì)問的問題是——30年后，這家公司還會(huì)存在嗎？

市場教會(huì)了最激進(jìn)的“基金獵手”謙卑。巴菲特在很多年前就提出過投資的原則：作為一個(gè)投資者，你的目標(biāo)很簡單，就是以理性的價(jià)格，購買一家容易明白的，未來5年、10年、20年盈利確定能大幅增長的企業(yè)。

企業(yè)能夠活過30年的占比并不多。霍恩認(rèn)為，真正具有長期復(fù)利能力的公司，大概只有不到5%，它們擁有超強(qiáng)定價(jià)權(quán)、極高護(hù)城河、穩(wěn)定治理與自我修復(fù)機(jī)制，而剩下的95%，即便創(chuàng)造了多于資本成本的價(jià)值，即使短期跑贏市場，長期看，大多也無法積累真正的超額價(jià)值。

霍恩說：“在我的投資生涯中，我學(xué)到的最重要的事情是，投資者低估了競爭和顛覆的力量，很多投資者只看到了今天，也許有一家新公司擁有先發(fā)優(yōu)勢，但投資者忽視了隨后而來的競爭。”

有投資者總是在尋找“新的故事”，然而盈利模式欠佳的新興公司或許會(huì)有幾年不錯(cuò)的增長，但增長與賺錢是兩個(gè)概念。霍恩表示，要當(dāng)心無利可圖的增長，比如航空業(yè)，它已經(jīng)增長了100年，平均每年增長約5%，但總體來說，這個(gè)行業(yè)沒有賺到太多錢，因?yàn)楦偁幪ち伊恕?/p>

事實(shí)上，沒有護(hù)城河的增長很難給予估值。霍恩說：“競爭會(huì)侵蝕利潤，而替代會(huì)干掉整個(gè)公司，我們想要找的那些是能抵抗這兩種風(fēng)險(xiǎn)，真正能守得住護(hù)城河的公司。”

為何熱點(diǎn)行業(yè)難具備投資所需的確定性

新興行業(yè)沒有經(jīng)過時(shí)間的考驗(yàn)，很難具備價(jià)值投資者所尋找的確定性。

對(duì)于投資者來說，錯(cuò)過新興行業(yè)的熱門公司并不是過錯(cuò)，新興行業(yè)有三大挑戰(zhàn)：

一是即使這個(gè)行業(yè)前景遠(yuǎn)大，不僅普通投資者，就是從業(yè)者也無法確認(rèn)哪家公司將是未來的贏家。我們現(xiàn)在看到的贏家如騰訊、阿里等公司，但過去多年中鮮有投資者能長期持有至今。識(shí)別行業(yè)前景同時(shí)識(shí)別未來贏家的要求，超越了絕大多數(shù)投資者的能力圈。對(duì)于絕大多數(shù)投資者來說，新興行業(yè)應(yīng)該被歸入太難別碰的選項(xiàng)之中。

巴菲特的投資始終圍繞著保險(xiǎn)、銀行、債券評(píng)級(jí)、能源、飲料等傳統(tǒng)行業(yè)進(jìn)行，他成功和失敗的比率接近100:1。盡管近期巴菲特對(duì)卡夫亨氏公司出現(xiàn)了減記50億美元的狀況，但這一失敗相對(duì)于他的成功來說是微不足道的。

正如巴菲特所說：“作為一個(gè)公民，芒格和我歡迎變化，新鮮的想法、新穎的產(chǎn)品、創(chuàng)新的過程，以及那些提升我們國家生活水平的東西，這些當(dāng)然很好。然而作為投資者，對(duì)那些處于發(fā)酵中而迅速膨脹、變化的行業(yè)，我們的態(tài)度就像我們對(duì)太空探索的態(tài)度一樣，我們會(huì)鼓掌歡迎，但不會(huì)參與其中。”

二是新興行業(yè)大多基于技術(shù)優(yōu)勢，但這種基于學(xué)習(xí)和經(jīng)驗(yàn)的技術(shù)優(yōu)勢最容易被后來者趕上。如果技術(shù)進(jìn)步隨著行業(yè)成熟變得緩慢，那么競爭對(duì)手將獲得領(lǐng)先企業(yè)的經(jīng)驗(yàn)。比如，20世紀(jì)20年代，生產(chǎn)收音機(jī)的美國無線電公司（RCA）是美國著名的高技術(shù)企業(yè)，但隨著時(shí)間推移，競爭對(duì)手趕上來了，制造收音機(jī)并不比生產(chǎn)烤面包機(jī)更為復(fù)雜。把視角拉長，幾乎任何產(chǎn)品都會(huì)變得和烤面包機(jī)一樣普通，同樣不會(huì)有較高的回報(bào)率。

正如《競爭優(yōu)勢》一書所說，生產(chǎn)優(yōu)勢是最弱的競爭壁壘，與客戶鎖定的規(guī)模經(jīng)濟(jì)才是最強(qiáng)的進(jìn)入壁壘。對(duì)大多數(shù)化工和半導(dǎo)體行業(yè)的生產(chǎn)工藝來說，良品率會(huì)隨著時(shí)間積累、生產(chǎn)流程和原材料的諸多細(xì)微調(diào)整而得到大幅提升，基于專有技術(shù)的成本優(yōu)勢并不多見且持續(xù)時(shí)間也不長。

三是如果沒有時(shí)間的考驗(yàn)，很難確信護(hù)城河的堅(jiān)實(shí)程度。正如霍恩所說，價(jià)值投資者需要的護(hù)城河是壟斷企業(yè)+寬護(hù)城河+強(qiáng)大定價(jià)能力，但“大多數(shù)護(hù)城河不值一提”，你以為你有護(hù)城河，但后來它變沒了。只有經(jīng)歷過多次下行周期考驗(yàn)的公司，才能提供價(jià)值投資者所需要的確定性。

巴菲特說：“無論哪一種投資，我們尋找那些我們相信在未來10年、20年幾乎可以肯定依然具有競爭優(yōu)勢的公司。一個(gè)環(huán)境迅速變化的行業(yè)或許會(huì)提供巨大的勝利機(jī)會(huì)，但它不具備我們尋找的確定性。”

責(zé)編：戰(zhàn)術(shù)恒

排版：楊喻程

校對(duì)：劉榕枝